作者：小債看市

來源：小債看市（ID：little-bond）

泡泡瑪特進(jìn)入“調(diào)整期”。

01低于預(yù)期

8月20日，泡泡瑪特（09992.HK）發(fā)布2026半年報(bào)，低于市場(chǎng)預(yù)期。

2026年上半年，泡泡瑪特實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入171.73億元，同比增長(zhǎng)23.8%；公司擁有人應(yīng)占溢利50.38億元，同比增長(zhǎng)10.1%；基本每股盈利3.8元，同比增長(zhǎng)10.5%。

2026半年報(bào)

此前，市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)泡泡瑪特上半年?duì)I收可達(dá)199.8億元、凈利潤(rùn)約66.4億元。  

泡泡瑪特CEO王寧直面增長(zhǎng)壓力，他表示公司今年大概率完不成年初設(shè)定的20%營(yíng)收增長(zhǎng)目標(biāo)。

歸母凈利潤(rùn)

從盈利能力看，泡泡瑪特整體毛利率為69.7%，較上年同期的70.3%小幅下滑0.6個(gè)百分點(diǎn)。 

泡泡瑪特毛利率下降，是因海外收入占比下降拖累毛利率0.9個(gè)百分點(diǎn)，受國(guó)際局勢(shì)影響原材料成本上漲拖累0.7個(gè)百分點(diǎn)，授權(quán)費(fèi)變化帶來1個(gè)百分點(diǎn)正向拉動(dòng)。

銷售毛利率

從市場(chǎng)結(jié)構(gòu)看，泡泡瑪特增長(zhǎng)動(dòng)力已經(jīng)發(fā)生明顯切換，中國(guó)市場(chǎng)重新成為核心增長(zhǎng)引擎，海外市場(chǎng)整體顯現(xiàn)疲軟態(tài)勢(shì)。

上半年，泡泡瑪特中國(guó)區(qū)收入122.01億元，同比增長(zhǎng)47.3%，收入占比由去年同期59.7%提升至71.0%。

反觀泡泡瑪特海外各區(qū)域，亞太區(qū)域收入同比下滑9.7%，美洲區(qū)域收入同比下滑16.5%；海外線上渠道集體走弱成為業(yè)績(jī)的主要拖累因素。

另外，泡泡瑪特IP格局正在劇烈洗牌。

其中，LABUBU所在的THE MONSTERS系列收入44.5億元，雖仍居第一，但同比下滑7.5%；“星星人”IP以26.5億元躍居第二，增速高達(dá)580%。

摩根士丹利發(fā)表報(bào)告稱，泡泡瑪特第二季銷售按年跌約10%低于預(yù)期，下調(diào)公司目標(biāo)價(jià)位至203元。

02財(cái)務(wù)分析

據(jù)官網(wǎng)介紹，泡泡瑪特成立于2010年，2020年在港交所上市。

作為全球領(lǐng)先的潮流文化娛樂集團(tuán)，泡泡瑪特以IP為核心，為全球創(chuàng)作者打造了全鏈路創(chuàng)意孵化與運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，給消費(fèi)者提供令人心動(dòng)的產(chǎn)品、服務(wù)及美好的娛樂體驗(yàn)。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，泡泡瑪特的控股股東是GWF Holding Limited，持股比例41.78%，公司實(shí)際控制人是王寧。

截至2026年中，泡泡瑪特總資產(chǎn)有310.28億元，總負(fù)債77.4億元，凈資產(chǎn)有232.88億元，公司資產(chǎn)負(fù)債率為24.95%。

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，泡泡瑪特主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總債務(wù)的60%。

截至相同報(bào)告期，泡泡瑪特流動(dòng)負(fù)債有46.73億元，主要為其他應(yīng)付款。

值得注意的是，泡泡瑪特流動(dòng)性重足，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有124.42億元，公司短期償債壓力不大。

此外，泡泡瑪特還有非流動(dòng)負(fù)債30.67億元，均為其他非流動(dòng)負(fù)債。

整體來看，泡泡瑪特剛性債務(wù)不大，公司流動(dòng)性充足，短期償債壓力很小。

融資渠道方面，作為上市公司，泡泡瑪特股權(quán)融資通暢。

不過，近年來泡泡瑪特的籌資性現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，2024年和2025年分別為-9.59億和-17.67億元，公司面臨一定再融資壓力。

籌資性現(xiàn)金流

資產(chǎn)質(zhì)量方面，泡泡瑪特存貨高企，截至2026年6月30日，公司存貨規(guī)模由2025年末54.73億元上升至61.02億元，主要來自海外市場(chǎng)擴(kuò)張的前置備貨。

另外，泡泡瑪特存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由2025年全年123天攀升至半年報(bào)口徑201天，海外備貨帶來的庫(kù)存壓力凸顯。

總得來看，泡泡瑪特業(yè)績(jī)不及預(yù)期，盈利能力下滑；籌資性現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，面臨一定再融資壓力；存貨高企，海外備貨帶來的庫(kù)存壓力凸顯。

03千億潮玩帝國(guó)

2006年，王寧在大學(xué)成立社團(tuán)工作室“Days Studio”，兩年后他準(zhǔn)備開格子店，瞄準(zhǔn)了批零生意。

2010年，泡泡瑪特首家線下店在北京中關(guān)村歐美匯購(gòu)物中心的一個(gè)小角落正式開業(yè)。

起初，泡泡瑪特定位還是一家出售新奇的文創(chuàng)產(chǎn)品、玩具、雜貨的“流行產(chǎn)品超市”。

但當(dāng)時(shí)泡泡瑪特的利潤(rùn)并不高，熬不下去的王寧幾乎要放棄時(shí)，遇到了欣賞泡泡瑪特價(jià)值的天使投資人麥剛，他和王寧“3天談了三次”，并給了200萬作為種子輪投資。

轉(zhuǎn)折發(fā)生在2015年底，王寧在盤點(diǎn)時(shí)發(fā)現(xiàn)一款日本IP玩具銷售額一直快速增長(zhǎng)，單個(gè)玩偶占到門店收入的三分之一。

敏銳的王寧就此發(fā)現(xiàn)了潮玩中的商機(jī)，于是在2016年泡泡瑪特買斷了Molly中國(guó)內(nèi)地

獨(dú)家授權(quán)，并引入“盲盒”玩法推出系列產(chǎn)品，收到了意想不到的效果。

隨后，熱衷于盲盒的消費(fèi)者們，用了四年多的時(shí)間將泡泡瑪特抬進(jìn)了港交所。

在招股書中泡泡瑪特曾提到，2020年上半年盲盒收入在公司總營(yíng)收中的占比達(dá)84.2%。

有了資本市場(chǎng)助力，泡泡瑪特沖入成長(zhǎng)快車道。

2025年，得益于Labubu風(fēng)靡全球，泡泡瑪特全年?duì)I收371.2億元、凈利潤(rùn)127.8億元，同比增速分別為185.9%、308.76%。

目前，泡泡瑪特要解決的是如何把過去一年爆發(fā)式增長(zhǎng)帶來的流量、門店和用戶，沉淀成一套可以長(zhǎng)期運(yùn)轉(zhuǎn)的全球經(jīng)營(yíng)體系。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： “千億潮玩帝國(guó)”長(zhǎng)不動(dòng)了，中期業(yè)績(jī)不及預(yù)期