作者：睿思中國(guó)

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7月28日，深交所固定收益信息平臺(tái)更新項(xiàng)目進(jìn)度，?華泰-深圳易儲(chǔ)儲(chǔ)能碳中和綠色持有型不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃?狀態(tài)顯示為“已受理”。該產(chǎn)品申報(bào)規(guī)模6.75億元，發(fā)行人為深圳易儲(chǔ)數(shù)智能源集團(tuán)有限公司，華泰資管擔(dān)任計(jì)劃管理人。

2026年7月24日滬深交易所更新ABS指引，首次為機(jī)構(gòu)間REITs設(shè)立獨(dú)立監(jiān)管章節(jié)，明確其為權(quán)益型ABS創(chuàng)新產(chǎn)品、多層次REITs市場(chǎng)培育載體，面向合格機(jī)構(gòu)發(fā)行。該產(chǎn)品與公募REITs監(jiān)管體系、準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)完全獨(dú)立，資產(chǎn)達(dá)標(biāo)后需重新完整申報(bào)，不存在自動(dòng)轉(zhuǎn)板通道。

這是繼6月9日財(cái)通資管-阿特斯持有型不動(dòng)產(chǎn)ABS在上交所掛牌后，國(guó)內(nèi)第二單獲交易所受理的儲(chǔ)能類機(jī)構(gòu)間REITs產(chǎn)品。相隔不到兩個(gè)月，兩家儲(chǔ)能領(lǐng)域玩家接連試水同類型工具，背后既是行業(yè)重資產(chǎn)突圍的集體訴求，也是易儲(chǔ)數(shù)智這家成立僅兩年的公司，在上市路徑上落下的又一枚棋子。

兩月兩單相繼推進(jìn) 儲(chǔ)能證券化踩中政策窗口

近兩個(gè)月前，阿特斯4.51億元機(jī)構(gòu)間REITs在上交所落地，首次將電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能電站作為持有型底層資產(chǎn)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化定價(jià)與流通，為行業(yè)打出了滾動(dòng)開發(fā)的樣本。

對(duì)普遍處于擴(kuò)張期、資產(chǎn)負(fù)債表承壓的儲(chǔ)能企業(yè)而言，這是比公募REITs更現(xiàn)實(shí)的存量盤活工具——無(wú)需滿足公募REITs嚴(yán)格的運(yùn)營(yíng)年限與合規(guī)要求，即可通過(guò)證券化回籠部分資金投入下一輪開發(fā)。與光伏制造出身的阿特斯不同，易儲(chǔ)數(shù)智本身就是電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，訴求更聚焦于打通滾動(dòng)開發(fā)循環(huán)，而非制造端的資產(chǎn)輕量化轉(zhuǎn)型。兩類不同背景的主體接連落地，也說(shuō)明機(jī)構(gòu)間REITs正在快速成為儲(chǔ)能行業(yè)通用的存量盤活工具。

不只是交易所標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品擴(kuò)容，一級(jí)市場(chǎng)長(zhǎng)期資本也在同步搭建資產(chǎn)培育平臺(tái)。近期陽(yáng)光電源公告，與華泰保險(xiǎn)共同設(shè)立華泰寶利-蘇州華旭新能股權(quán)投資合伙企業(yè)，基金認(rèn)繳總規(guī)模10億元，存續(xù)期30年。其中華泰資管出資8億元占比80%，陽(yáng)光新能源出資1.99億元占比19.9%，資產(chǎn)不納入上市公司合并報(bào)表，運(yùn)維、電力交易等服務(wù)仍由陽(yáng)光電源體系負(fù)責(zé)，退出路徑明確包含公募REITs、ABS等工具。這類“險(xiǎn)資出大頭、產(chǎn)業(yè)方輕資產(chǎn)參與、以證券化為最終出口”的模式陸續(xù)落地，疊加交易所明確的官方定位，意味著?儲(chǔ)能資產(chǎn)證券化已從單項(xiàng)目試水，走向政策與市場(chǎng)共振的行業(yè)共識(shí)?。

易儲(chǔ)數(shù)智選擇此時(shí)推進(jìn)，踩中了政策與市場(chǎng)的雙重窗口期。這單項(xiàng)目也是7月機(jī)構(gòu)間REITs專項(xiàng)監(jiān)管規(guī)則落地后，深交所首批受理的儲(chǔ)能類產(chǎn)品。2025年以來(lái)，獨(dú)立儲(chǔ)能商業(yè)邏輯從“行政強(qiáng)制配儲(chǔ)”轉(zhuǎn)向“市場(chǎng)化驅(qū)動(dòng)”，收益結(jié)構(gòu)逐步形成容量電價(jià)、峰谷價(jià)差、輔助服務(wù)三大支柱。尤其是2026年初《關(guān)于完善發(fā)電側(cè)容量電價(jià)機(jī)制的通知》（114號(hào)文）落地，首次將獨(dú)立新型儲(chǔ)能納入容量電價(jià)補(bǔ)償范圍，賦予其與火電同等的容量?jī)r(jià)值認(rèn)可，讓儲(chǔ)能電站現(xiàn)金流第一次有了相對(duì)明確的政策底，具備了證券化的基礎(chǔ)條件。

截至目前，深交所與發(fā)行人均未公開披露具體入池項(xiàng)目清單。參照首單阿特斯產(chǎn)品的資產(chǎn)證券化比例——4.51億元發(fā)行規(guī)模對(duì)應(yīng)總投資約10億元的200MW/800MWh電站，結(jié)合公司存量資產(chǎn)體量與行業(yè)發(fā)行慣例，市場(chǎng)據(jù)此推測(cè)本次易儲(chǔ)6.75億元申報(bào)規(guī)模，大概率對(duì)應(yīng)其已投運(yùn)的單個(gè)或多個(gè)成熟并網(wǎng)項(xiàng)目，如云南曲靖800MWh、廣東河源400MWh等標(biāo)桿電站；其官網(wǎng)公開的河北威縣、寧夏中寧、山西大同等項(xiàng)目多為2024年開工的在建工程，暫不滿足成熟運(yùn)營(yíng)的入池條件，具體入池清單與資產(chǎn)證券化率以正式發(fā)行文件為準(zhǔn)。

截至受理階段，深交所暫未披露產(chǎn)品期限、分層結(jié)構(gòu)等詳細(xì)條款；參照阿特斯產(chǎn)品50年存續(xù)期設(shè)計(jì)，此類機(jī)構(gòu)間REITs通常設(shè)置長(zhǎng)期限以匹配電站運(yùn)營(yíng)周期。

贛鋒孵化到出表 易儲(chǔ)的輕量化資本路徑

對(duì)易儲(chǔ)數(shù)智而言，這單ABS不止是行業(yè)層面的跟隨，更與其自身資本脈絡(luò)高度契合。

這家公司起點(diǎn)是贛鋒鋰業(yè)向下游延伸的落子。2024年5月，贛鋒鋰業(yè)通過(guò)子公司贛鋒鋰電出資設(shè)立深圳易儲(chǔ)能源科技有限公司（易儲(chǔ)數(shù)智前身），持股90%，定位為電網(wǎng)側(cè)獨(dú)立共享儲(chǔ)能核心運(yùn)營(yíng)平臺(tái)。依托贛鋒產(chǎn)業(yè)鏈資源與資金支持，公司成立當(dāng)年即推動(dòng)7個(gè)儲(chǔ)能項(xiàng)目開工，合計(jì)規(guī)模3.9GWh，在建工程快速攀升。

重資產(chǎn)擴(kuò)張的速度，很快撞上了鋰價(jià)下行周期里上市公司的財(cái)報(bào)訴求。2025年10月，贛鋒鋰業(yè)公告向萬(wàn)鑫綠能轉(zhuǎn)讓易儲(chǔ)數(shù)智29.5355%股權(quán)。交易完成后，萬(wàn)鑫綠能以44.2361%持股成為第一大股東，贛鋒鋰業(yè)持股降至40.0399%，易儲(chǔ)數(shù)智不再納入上市公司合并報(bào)表。萬(wàn)鑫綠能背后為無(wú)錫國(guó)資旗下國(guó)聯(lián)新創(chuàng)基金，國(guó)資股東的加入，既帶來(lái)地方產(chǎn)業(yè)資源，也為后續(xù)債券融資與資產(chǎn)證券化提供了信用加持。

這筆交易被業(yè)內(nèi)視作典型的出表操作：贛鋒鋰業(yè)借此回籠資金4.43億元，同時(shí)確認(rèn)16.52億元非流動(dòng)資產(chǎn)處置收益，在鋰價(jià)低迷期顯著平滑了業(yè)績(jī)波動(dòng)。易儲(chǔ)數(shù)智則卸下并表約束，獲得了更靈活的市場(chǎng)化運(yùn)作空間。

出表并不意味著脫鉤。截至目前，贛鋒鋰業(yè)仍為易儲(chǔ)數(shù)智及其子公司提供累計(jì)不超過(guò)43.5億元的擔(dān)保額度，鋰鹽、儲(chǔ)能電池的供應(yīng)鏈合作也持續(xù)推進(jìn)，2025年雙方關(guān)聯(lián)交易金額約2億元。只是失去了上市公司報(bào)表承載，易儲(chǔ)數(shù)智要維持項(xiàng)目擴(kuò)張節(jié)奏，必須擺脫對(duì)母公司擔(dān)保的單一依賴，找到更多元的市場(chǎng)化融資工具。

機(jī)構(gòu)間REITs正是這套輕量化打法的關(guān)鍵一環(huán)。通過(guò)將成熟運(yùn)營(yíng)的電站資產(chǎn)證券化，公司可以在不增加主體負(fù)債的前提下回籠資金，再投入新項(xiàng)目開發(fā)，逐步實(shí)現(xiàn)從“重資產(chǎn)持有”向“平臺(tái)化運(yùn)營(yíng)”的轉(zhuǎn)型。

熱鬧申報(bào)背后 三重行業(yè)共性硬約束

最先接受市場(chǎng)檢驗(yàn)的，是底層現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。

當(dāng)前儲(chǔ)能電站收益由三部分構(gòu)成，但沒有哪一部分完全無(wú)風(fēng)險(xiǎn)。容量電價(jià)有政策背書但并非永久剛性，裝機(jī)規(guī)模快速擴(kuò)容后，單站調(diào)峰價(jià)值持續(xù)稀釋，行業(yè)普遍預(yù)期存在長(zhǎng)期退坡風(fēng)險(xiǎn)；期限錯(cuò)配更現(xiàn)實(shí)，各地容量電價(jià)政策多設(shè)明確執(zhí)行周期，若產(chǎn)品存續(xù)期顯著長(zhǎng)于政策有效期，補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整將直接沖擊現(xiàn)金流預(yù)測(cè)的可靠性。峰谷價(jià)差區(qū)域?qū)傩詷O強(qiáng)，西部省份午間光伏大發(fā)拉低充電成本的趨勢(shì)相對(duì)確定，但晚間放電電價(jià)受火電邊際成本、市場(chǎng)主體博弈影響，波動(dòng)并不小。輔助服務(wù)市場(chǎng)增速最快，甘肅2025年調(diào)頻收益同比增長(zhǎng)83.24%，但規(guī)模最終受用戶側(cè)疏導(dǎo)能力約束，不可能無(wú)限擴(kuò)張。

新規(guī)明確機(jī)構(gòu)間REITs原則上突出純資產(chǎn)信用導(dǎo)向，不依賴主體兜底、不設(shè)置常規(guī)外部增信，同時(shí)要求項(xiàng)目年度可供分配現(xiàn)金流分紅比例不低于90%，對(duì)底層資產(chǎn)的穩(wěn)定造血能力形成硬性約束。

落到易儲(chǔ)自身，盈利結(jié)構(gòu)的反差更值得關(guān)注。公開數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9339.62萬(wàn)元，利潤(rùn)總額卻高達(dá)1.71億元。結(jié)合同期多個(gè)電站項(xiàng)目完成股權(quán)轉(zhuǎn)讓、贛鋒鋰業(yè)轉(zhuǎn)讓股權(quán)時(shí)確認(rèn)大額非流動(dòng)資產(chǎn)處置收益的背景，市場(chǎng)普遍解讀這部分利潤(rùn)主要來(lái)自電站資產(chǎn)處置收益，而非日常運(yùn)營(yíng)收入。

資產(chǎn)處置收益屬于一次性、非經(jīng)常性損益，而REITs產(chǎn)品的分紅完全依賴持續(xù)穩(wěn)定的運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流。若盈利結(jié)構(gòu)不發(fā)生本質(zhì)轉(zhuǎn)變，長(zhǎng)期將難以匹配保險(xiǎn)資金等長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)資本的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。同期落地的多只新能源Pre-REITs基金均明確要求，底層項(xiàng)目需滿足年基礎(chǔ)分紅不低于5%、資本金IRR不低于8%，優(yōu)先選擇已并網(wǎng)、有持續(xù)運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)的成熟資產(chǎn)。以此衡量，此次入池資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流能否穩(wěn)定覆蓋產(chǎn)品分紅要求，仍需后續(xù)發(fā)行文件進(jìn)一步披露驗(yàn)證。

比現(xiàn)金流更具爭(zhēng)議的，是“持有型不動(dòng)產(chǎn)”的產(chǎn)權(quán)成色。

按照滬深兩所機(jī)構(gòu)間REITs的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，底層資產(chǎn)需具備完整的土地使用權(quán)與建筑產(chǎn)權(quán)，方可實(shí)現(xiàn)嚴(yán)格的資產(chǎn)隔離與破產(chǎn)隔離。但儲(chǔ)能屬于新型基礎(chǔ)設(shè)施，暫無(wú)專項(xiàng)產(chǎn)權(quán)認(rèn)定細(xì)則，國(guó)內(nèi)多數(shù)項(xiàng)目建于租賃土地之上，企業(yè)未取得完整不動(dòng)產(chǎn)權(quán)屬，入池資產(chǎn)通常采用「項(xiàng)目公司股權(quán)+設(shè)備所有權(quán)+長(zhǎng)期土地租約+電費(fèi)收費(fèi)權(quán)」的打包架構(gòu)，少數(shù)合規(guī)項(xiàng)目完成了不動(dòng)產(chǎn)產(chǎn)權(quán)登記，具體效力需以單個(gè)項(xiàng)目權(quán)證為準(zhǔn)。這并非易儲(chǔ)一家的問(wèn)題，是當(dāng)前電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能電站的普遍現(xiàn)狀。

這類打包架構(gòu)雖被納入機(jī)構(gòu)間REITs范疇受理，但產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)的完備度弱于傳統(tǒng)自有產(chǎn)權(quán)不動(dòng)產(chǎn)，資產(chǎn)隔離效果、破產(chǎn)隔離強(qiáng)度，和擁有完整產(chǎn)權(quán)的權(quán)益型公募REITs仍有明顯差距，是新型基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)接標(biāo)準(zhǔn)化金融工具過(guò)程中普遍存在的規(guī)則適配現(xiàn)象。

最容易被忽略的隱性風(fēng)險(xiǎn)，是主體信用的兜底依賴。

當(dāng)前易儲(chǔ)多數(shù)存量項(xiàng)目仍由贛鋒鋰業(yè)提供連帶擔(dān)保。入池資產(chǎn)是否解除主體擔(dān)保、實(shí)現(xiàn)真正的破產(chǎn)隔離，將是衡量這單產(chǎn)品“資產(chǎn)證券化”成色的核心標(biāo)尺。若最終仍依賴主體信用兜底，而非純粹依靠資產(chǎn)自身現(xiàn)金流償債，則并未真正實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)出表，本質(zhì)仍是主體融資的延伸，資產(chǎn)證券化的價(jià)值將大打折扣。

目前市場(chǎng)分歧明顯：保險(xiǎn)資金更看重容量電價(jià)的政策底，認(rèn)為儲(chǔ)能資產(chǎn)現(xiàn)金流穩(wěn)定性優(yōu)于部分傳統(tǒng)基建，愿意接受略低的收益預(yù)期；券商資管與公募基金則對(duì)租賃土地產(chǎn)權(quán)瑕疵、容量電價(jià)退坡風(fēng)險(xiǎn)更為謹(jǐn)慎，多數(shù)仍要求原始權(quán)益人提供差額支付承諾，本質(zhì)還是看重主體信用而非資產(chǎn)本身。

多線押注 上市前夜的資本化棋局

2026年2月2日，公司便與財(cái)通資管在深圳召開機(jī)構(gòu)間REITs項(xiàng)目啟動(dòng)會(huì)，聯(lián)合容誠(chéng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所、德恒律師事務(wù)所等全鏈條中介機(jī)構(gòu)正式啟動(dòng)籌備。財(cái)通資管正是國(guó)內(nèi)首單儲(chǔ)能類機(jī)構(gòu)間REITs——阿特斯項(xiàng)目的管理人，具備從0到1的落地經(jīng)驗(yàn)。

4月22日，公司又與太保資本、中聯(lián)基金召開Pre-REITs項(xiàng)目交流會(huì)，三方就資產(chǎn)證券化、資產(chǎn)培育達(dá)成協(xié)同。當(dāng)時(shí)會(huì)議提出的時(shí)間表是5月中旬完成前期工作、6月中旬實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目交割，最終實(shí)際申報(bào)節(jié)點(diǎn)延后至7月底，側(cè)面反映出儲(chǔ)能類資產(chǎn)證券化的實(shí)操?gòu)?fù)雜度。

從2月啟動(dòng)、4月對(duì)接Pre-REITs，到7月正式申報(bào)，易儲(chǔ)數(shù)智的資產(chǎn)證券化路徑清晰且密集。最終落地申報(bào)的產(chǎn)品由華泰資管擔(dān)任管理人，而非前期對(duì)接的財(cái)通資管，體現(xiàn)出公司在合作機(jī)構(gòu)上并非單線綁定，資本化路徑多有籌備。

公司官方早已明確“三年上市”路徑：2027年底申報(bào)港股，2028年申報(bào)A股。從2025年引入戰(zhàn)投將投前估值做到25.2億元，到搭建上市公司標(biāo)準(zhǔn)治理體系，再到今年5月簽下南山戰(zhàn)新投B輪融資意向，直至此次申報(bào)機(jī)構(gòu)間REITs，每一步都踩在上市籌備的時(shí)間線上。

對(duì)擬上市企業(yè)而言，一單成功的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，既能優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、證明資產(chǎn)盤活能力，也能完善資本化閉環(huán)、夯實(shí)上市估值邏輯。只是資本市場(chǎng)最終定價(jià)的核心錨點(diǎn)始終是持續(xù)穩(wěn)定的主營(yíng)業(yè)務(wù)現(xiàn)金流。?如何從依賴資產(chǎn)處置收益轉(zhuǎn)向靠運(yùn)營(yíng)收益造血，是易儲(chǔ)數(shù)智在遞交上市申請(qǐng)前必須答完的考題?。

從阿特斯破冰到易儲(chǔ)跟進(jìn)，儲(chǔ)能類機(jī)構(gòu)間REITs的隊(duì)伍正在擴(kuò)容。短期看，最終發(fā)行的分層定價(jià)與認(rèn)購(gòu)結(jié)構(gòu)、存續(xù)首年的分紅兌現(xiàn)率，將分別驗(yàn)證機(jī)構(gòu)資金的真實(shí)認(rèn)可度與底層資產(chǎn)成色；長(zhǎng)期看，這類產(chǎn)品作為REITs市場(chǎng)多層次架構(gòu)的培育載體，雖已進(jìn)入制度化發(fā)展階段，但距離成熟的公募權(quán)益型儲(chǔ)能REITs，仍隔著政策細(xì)則完善與底層資產(chǎn)質(zhì)量提升的雙重距離。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 睿見丨?易儲(chǔ)數(shù)智6.75億儲(chǔ)能機(jī)構(gòu)間REITs獲受理：錨定三年上市目標(biāo)的資本化落子