作者：李坤澤

來源：睿博恩重生筆記

從一家預虧472億、被稱為A股“虧損王”的企業，到市值超2000億的“鉀肥+鋰業”雙龍頭，鹽湖股份的重整，是中國資本市場迄今為止最經典的國企脫困案例之一。

問題出在哪？

鹽湖股份由青海省國資委控股，坐擁5856平方公里察爾汗鹽湖采礦權，鉀、鎂、鋰儲量均居全國首位。鉀肥業務穩定盈利，年產能500萬噸，是國內最大的鉀肥生產企業。

但“鉀肥之王”在2010年代做了一個決策：多元化。2011年整體上市后，鹽湖陸續投入數百億建設金屬鎂一體化、PVC一體化等項目。金屬鎂項目原計劃投資245億元、建設期6年，實際投入超400億元。循環經濟的設計邏輯是：上一個環節的產出是下一個環節的原料——但一旦某一環節出故障，整個鏈條停擺。

結果呢？鹽湖鎂業2017年虧損32億、2018年虧損47.2億，海納化工同期分別虧損15.6億和12.2億。2017年、2018年鹽湖股份分別虧損41.6億和34.5億。2019年，對外負債高達482.73億元。核心矛盾只有一個：賺錢的鉀肥、鋰業，被不賺錢的鎂業、化工拖死了。

怎么救的？

2019年9月30日，債權人以不能清償到期債務為由，申請對鹽湖股份破產重整。重整的核心操作可以概括為兩個字：切割。

第一步：剝離虧損資產。鹽湖股份將金屬鎂一體化、PVC一體化等不良資產打包拍賣。資產包起拍價254.3億，連續六次流拍，最終由青海國資背景的匯信資管以30億兜底接盤。表面看是賤賣，實質是“止損”。這些資產留在體內，每年繼續吞噬利潤；剝離出去，上市公司才能活。

第二步：債轉股。轉股債權金額約337億元，債權人變為股東。2020年，鹽湖股份實現營收140.16億，歸母凈利潤20.4億。去掉虧損資產、降低財務成本，利潤自然回歸。

第三步：聚焦主業。重整后的鹽湖只做兩件事：鉀肥和碳酸鋰。2019年氯化鉀產量563萬噸，碳酸鋰產量1.13萬噸——這些都是賺錢的業務。保留賺錢的，砍掉虧錢的，道理簡單，做起來需要決心。

結果如何？

2021年8月10日恢復上市，市值從停牌前的480億飆升至2344億。2025年，公司營收155.01億，歸母凈利潤84.76億，同比增長81.76%。

但重整后的鹽湖也有代價：股權極度分散。原大股東青海國投持股被稀釋至12.54%，多家金融機構因債轉股成為重要股東。2024年，中國五礦通過合資平臺以135.58億收購青海國投所持12.54%股權，成為新的控股股東。

鹽湖的啟示

第一，主業賺錢不代表公司安全。鹽湖的鉀肥業務一直在賺錢，但被非主業拖垮。企業做多元化，本質是在用主業的利潤去賭新業務的未來。賭贏了是故事，賭輸了是事故。

第二，破產重整的價值不在于“還債”，而在于“切割” 。鹽湖的成功不在債轉股本身，而在把虧損資產從上市公司體系里切出去。資產包從254億降到30億——切得越狠，活得越好。

第三，司法重整是國企脫困的有效工具。鹽湖是青海省屬國企，重整過程涉及地方政府、債權人、法院、投資人等多方博弈。西寧中院全程指導，2020年4月裁定重整計劃執行完畢。沒有司法程序的剛性約束和府院聯動，這種規模的切割幾乎不可能完成。

鹽湖股份的重整，是“切掉壞的、留下好的”這個簡單邏輯的極致執行。它證明了一件事：當一家企業被非主業拖垮時，最徹底的解決方案不是“救”，而是“切”。

（風險提示： 本文基于公開信息及法院文書整理，數據截至2026年8月。文中涉及的財務數據、重整規模均引自公開資料。文中分析僅作行業案例復盤與實務觀點分享，不構成任何投資建議。如有問題和建議歡迎指正交流，共襄盛舉。）

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原標題： “鉀肥之王”鹽湖股份的重整標本