作者：睿思中國(guó)

來(lái)源：睿思網(wǎng)

截至2026年4月22日，8只已上市租賃住房REITs悉數(shù)披露一季報(bào)。結(jié)合當(dāng)前全國(guó)住房租賃市場(chǎng)的整體行情——50城住宅租金一季度累計(jì)下跌0.47%，直到3月才借著返工潮、高校實(shí)習(xí)需求小幅企穩(wěn)，保租房REITs板塊的表現(xiàn)，其實(shí)比想象中更有看點(diǎn)：擴(kuò)募確實(shí)在驅(qū)動(dòng)規(guī)模增長(zhǎng)，但運(yùn)營(yíng)端的分化已經(jīng)很明顯，而現(xiàn)金流的韌性，依舊是這個(gè)板塊最硬的底色，沒(méi)有之一。

行業(yè)大環(huán)境不用多廢話(huà)，現(xiàn)在已經(jīng)從過(guò)去那種大規(guī)模蓋房、沖增量的階段，轉(zhuǎn)到存量盤(pán)活、做專(zhuān)業(yè)化運(yùn)營(yíng)的新階段了。政策端也在往這方面引，鼓勵(lì)把存量商品房改成保租房，稅收、再貸款、專(zhuān)項(xiàng)債這些工具也都跟上了。而租賃住房REITs，作為當(dāng)前住房租賃市場(chǎng)里最規(guī)范、信息最透明的運(yùn)營(yíng)主體，其一季報(bào)數(shù)據(jù)，說(shuō)白了就是行業(yè)運(yùn)行質(zhì)量的“晴雨表”——好的壞的、強(qiáng)的弱的，一眼就能看明白。

■ 運(yùn)營(yíng)端：出租率整體高位，但分化已經(jīng)藏不住了

一季度8只租賃住房REITs，出租率整體都在90%以上，這一點(diǎn)確實(shí)沒(méi)讓人失望，也印證了保租房的剛需屬性。

中金廈門(mén)安居REIT是真的能打，99.07%的出租率，園博公寓、珩琦公寓分別以99%、99.1%的出租率幾乎滿(mǎn)租，這種高周轉(zhuǎn)、高穩(wěn)定的標(biāo)的，在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，算是稀缺品。華泰蘇州恒泰、華潤(rùn)有巢、紅土深圳安居也都穩(wěn)住了95%以上的出租率，底層需求端的支撐很扎實(shí)，沒(méi)什么水分。

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但分化也真的很明顯，不是所有項(xiàng)目都能這么穩(wěn)。匯添富上海地產(chǎn)REIT一季度整體出租率90.32%，是整個(gè)板塊最低的，其中虹橋項(xiàng)目?jī)H88.09%，江月路項(xiàng)目也只有91%，看得出來(lái)，區(qū)域供應(yīng)增加、需求節(jié)奏放緩，對(duì)它的影響不小。華夏北京保障房REIT整體94.75%的出租率看似不錯(cuò)，但內(nèi)部項(xiàng)目差距很大——文龍家園能做到96.8%，其他項(xiàng)目如通州光機(jī)電僅91%，區(qū)域配套和區(qū)位的差異，直接決定了出租率的天花板。招商蛇口REIT則受太子灣配套商業(yè)出租率下滑拖累，整體出租率環(huán)比下降1.10個(gè)百分點(diǎn)至94.3%，也反映出配套業(yè)態(tài)的運(yùn)營(yíng)壓力。

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租金水平方面，板塊整體呈現(xiàn)“核心區(qū)堅(jiān)挺、外圍承壓”的格局。中金廈門(mén)安居兩大項(xiàng)目租金均實(shí)現(xiàn)小幅上漲，園博公寓、珩琦公寓分別為35.6元/㎡/月、34.1元/㎡/月，同比漲幅在1.8%-2%之間，核心區(qū)位的新市民需求支撐力較強(qiáng)。上海寬庭兩大項(xiàng)目租金水平遙遙領(lǐng)先，江灣社區(qū)、光華社區(qū)分別為129.5元/㎡/月、134元/㎡/月，雖環(huán)比略有下滑，但仍是板塊內(nèi)的“高價(jià)標(biāo)桿”。而華潤(rùn)有巢泗涇項(xiàng)目租金同比下滑6.1%，紅土深圳安居外圍項(xiàng)目租金維持在17-18元/㎡/月的低位，也體現(xiàn)出非核心區(qū)域的租金調(diào)整壓力。

租金收繳率這塊，板塊整體表現(xiàn)算是給投資者吃了顆定心丸。8只產(chǎn)品中，有6只收繳率≥99.7%，回款質(zhì)量整體極強(qiáng)。中金廈門(mén)安居直接做到100%全額回款，華潤(rùn)有巢99.99%、紅土深圳安居99.9%、華泰蘇州恒泰99.81%、國(guó)泰上海寬庭99.87%、匯添富上海地產(chǎn)99.7%，基本都是近乎全額收繳。僅華夏北京保障房REIT（96.54%）、招商蛇口租賃住房REIT（95.52%）略低，主要受企業(yè)租戶(hù)繳費(fèi)節(jié)奏影響，不是回款出了問(wèn)題，整體仍處于健康區(qū)間。

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租戶(hù)結(jié)構(gòu)上，兩類(lèi)模式的差異，后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)也不一樣。華泰蘇州恒泰、匯添富上海地產(chǎn)，全是個(gè)人租戶(hù)，而且高度分散，基本不用擔(dān)心集中退租的問(wèn)題。但紅土深圳安居、華夏北京保障房、招商蛇口，都有一定比例的企業(yè)或機(jī)構(gòu)配租租戶(hù)，尤其是紅土深圳安居，百泉閣項(xiàng)目單一企業(yè)租戶(hù)的面積占比達(dá)到45.43%。雖說(shuō)這類(lèi)配租都是住建部門(mén)統(tǒng)一安排的，履約情況目前看也不錯(cuò)，但這種集中度，后續(xù)還是得重點(diǎn)盯著——萬(wàn)一企業(yè)經(jīng)營(yíng)出點(diǎn)問(wèn)題，對(duì)項(xiàng)目的影響會(huì)很直接。國(guó)泰上海寬庭、華潤(rùn)有巢的企業(yè)租戶(hù)占比則控制在10%以?xún)?nèi)，結(jié)構(gòu)相對(duì)均衡。

剩余租約年限方面，板塊加權(quán)平均租約區(qū)間為0.51～1.97年，差異同樣明顯。華泰蘇州恒泰以1.97年的加權(quán)平均租約位居板塊首位，租客穩(wěn)定性?xún)?yōu)勢(shì)突出；中金廈門(mén)安居、紅土深圳安居租約年限分別為1.51年、1.31年，也處于中上游水平。而華潤(rùn)有巢、招商蛇口、匯添富上海地產(chǎn)租約年限不足0.6年，短期租約占比偏高，后續(xù)需要通過(guò)持續(xù)的運(yùn)營(yíng)管理和租客維護(hù)，保障出租率穩(wěn)定。

運(yùn)營(yíng)效率方面，NOI（凈營(yíng)業(yè)收入）作為反映保租房項(xiàng)目純運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流創(chuàng)造能力的核心指標(biāo)，在一季度呈現(xiàn)出明顯的規(guī)模與區(qū)域分化特征。

從NOI規(guī)模來(lái)看，國(guó)泰海通城投資寬庭REIT以3816萬(wàn)元位居板塊首位，依托其高租金水平與穩(wěn)定的出租率，構(gòu)成了板塊現(xiàn)金流的“壓艙石”；華夏華潤(rùn)有巢REIT、華夏北京保障房REIT緊隨其后，NOI分別達(dá)到2928萬(wàn)元與2605萬(wàn)元，擴(kuò)募帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步放大了項(xiàng)目的盈利底盤(pán)。

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從構(gòu)成來(lái)看，NOI的差異直接取決于營(yíng)業(yè)收入與運(yùn)營(yíng)費(fèi)用的綜合博弈。華泰蘇州恒泰REIT以2015萬(wàn)元的營(yíng)收實(shí)現(xiàn)1938萬(wàn)元的NOI，運(yùn)營(yíng)費(fèi)用控制能力極強(qiáng)，運(yùn)營(yíng)管理費(fèi)僅71萬(wàn)元，費(fèi)用率極低；反觀國(guó)泰海通城投資寬庭、華夏北京保障房等規(guī)模較大的項(xiàng)目，運(yùn)營(yíng)管理費(fèi)分別達(dá)到687萬(wàn)元與603萬(wàn)元，規(guī)模效應(yīng)下管理成本剛性上升，但依然未能撼動(dòng)其N(xiāo)OI的頭部地位。

反觀紅土創(chuàng)新深圳安居REIT與匯添富上海地產(chǎn)REIT，一季度NOI分別為1319萬(wàn)元與1455萬(wàn)元，主要受非核心區(qū)域租金水平偏低及部分項(xiàng)目租約周期較短影響，整體盈利端呈現(xiàn)承壓狀態(tài)。整體而言，NOI的分層格局清晰印證了：區(qū)位優(yōu)劣、規(guī)模體量、運(yùn)營(yíng)成本控制能力，是決定保租房項(xiàng)目盈利底線(xiàn)的三大核心要素。

■ 財(cái)務(wù)端：擴(kuò)募的吃肉，存量的守成，真實(shí)運(yùn)營(yíng)力見(jiàn)真章

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從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，擴(kuò)募的紅利非常直觀。華夏北京保障房、華夏華潤(rùn)有巢這兩只一季度完成擴(kuò)募并表的標(biāo)的，收入同比分別大漲77.90%、74.53%，規(guī)模效應(yīng)一下子就體現(xiàn)在報(bào)表上。尤其是華潤(rùn)有巢，納入馬橋項(xiàng)目后，一季度收入直接沖到3398萬(wàn)元，可供分配金額也達(dá)到2254萬(wàn)元，年化分派率3.51%，直接躋身板塊前列。北京保障房擴(kuò)募后，現(xiàn)金流凈額2072萬(wàn)元、可供分配金額2243萬(wàn)元，同樣實(shí)現(xiàn)了質(zhì)的躍升。

存量項(xiàng)目的表現(xiàn)，則更能反映行業(yè)的真實(shí)基本面。國(guó)泰海通城投寬庭收入4523萬(wàn)元，是板塊收入規(guī)模最高的標(biāo)的，同時(shí)實(shí)現(xiàn)了3760萬(wàn)元的現(xiàn)金流凈額與3160萬(wàn)元的可供分配金額，年化分派率3.42%，運(yùn)營(yíng)底盤(pán)非常扎實(shí)。招商蛇口受益于林下項(xiàng)目出租率修復(fù)，收入同比增長(zhǎng)12.73%，現(xiàn)金流凈額1666萬(wàn)元、可供分配金額1414萬(wàn)元，整體表現(xiàn)穩(wěn)健。中金廈門(mén)安居、紅土深圳安居則在高基數(shù)上實(shí)現(xiàn)小幅增長(zhǎng)，收入同比分別提升2.21%、3.68%，現(xiàn)金流與可供分配金額也保持穩(wěn)定。

對(duì)REITs投資者來(lái)說(shuō)，可供分配金額和分派率，才是真金白銀的收益。從數(shù)據(jù)看，板塊年化現(xiàn)金流分派率集中在2.84%-3.51%之間，這個(gè)水平在當(dāng)前無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行的環(huán)境下，具備不錯(cuò)的配置價(jià)值。華潤(rùn)有巢、上海寬庭、蘇州恒泰、招商蛇口的年化分派率均在3.2%以上，其中華潤(rùn)有巢以3.51%居首；中金廈門(mén)安居、紅土深圳安居、上海地產(chǎn)則在2.8%-3%之間，勝在資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)、波動(dòng)小，更適合長(zhǎng)期持有型資金。

整體來(lái)看，擴(kuò)募帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)，正在快速拉開(kāi)標(biāo)的之間的差距；而存量項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)韌性，也在租金調(diào)整的市場(chǎng)環(huán)境下得到了驗(yàn)證?，F(xiàn)金流的穩(wěn)定性、可供分配金額實(shí)不實(shí)，依舊是決定REITs長(zhǎng)期價(jià)值的核心。

■ 可供分配金額：投資者最關(guān)心的，其實(shí)是“穩(wěn)”字

對(duì)買(mǎi)REITs的人來(lái)說(shuō)，營(yíng)收、利潤(rùn)都是虛的，可供分配金額和分派率，才是真金白銀的收益，也是大家最關(guān)心的點(diǎn)。

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從一季報(bào)數(shù)據(jù)看，8只產(chǎn)品的可供分配金額，整體都很穩(wěn)，沒(méi)有出現(xiàn)大幅波動(dòng)。上海寬庭以3160萬(wàn)元位居首位，華潤(rùn)有巢2254萬(wàn)元、北京保障房2243萬(wàn)元緊隨其后，很明顯，擴(kuò)募后的標(biāo)的，可分派現(xiàn)金流的規(guī)模優(yōu)勢(shì)很突出。中金廈門(mén)安居、蘇州恒泰、招商蛇口、上海地產(chǎn)、深圳安居，基本都在1180萬(wàn)元到1494萬(wàn)元之間，分布比較均衡，沒(méi)有哪只出現(xiàn)明顯的現(xiàn)金流缺口。

同比來(lái)看，華潤(rùn)有巢、北京保障房因?yàn)閿U(kuò)募，可供分配金額大幅增長(zhǎng)，這是預(yù)期內(nèi)的；招商蛇口同比提升超10%，主要是林下項(xiàng)目出租率修復(fù)，帶動(dòng)現(xiàn)金流增加；深圳安居小幅下滑，主要是季節(jié)性因素和租金結(jié)構(gòu)的影響，不是運(yùn)營(yíng)出了問(wèn)題，不用過(guò)度解讀。

年化現(xiàn)金流分派率方面，全板塊集中在2.84%到3.51%之間，這個(gè)水平，在當(dāng)前無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行的環(huán)境下，其實(shí)具備一定的配置價(jià)值。華潤(rùn)有巢以3.51%居首，上海寬庭3.42%、蘇州恒泰3.30%緊隨其后；中金廈門(mén)安居、匯添富上海地產(chǎn)的分派率稍微低一點(diǎn)，但勝在資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)、波動(dòng)小，更適合那些追求長(zhǎng)期穩(wěn)健收益、不喜歡折騰的資金。

■ 擴(kuò)募浪潮：行業(yè)已經(jīng)告別“首發(fā)試點(diǎn)”，進(jìn)入“持續(xù)擴(kuò)容”新階段

2026年一季度，租賃住房REITs最核心的關(guān)鍵詞，就是擴(kuò)募——這波擴(kuò)募潮，來(lái)得比想象中更快、更集中，而且已經(jīng)不只是存量項(xiàng)目的擴(kuò)容，更有新供給不斷入場(chǎng)。

華潤(rùn)有巢REIT在1月份已經(jīng)完成擴(kuò)募，而且是國(guó)內(nèi)首單以向原持有人配售方式完成的，擴(kuò)募后份額從5億份漲到9.48億份，規(guī)模幾乎翻倍，這種模式既能保護(hù)原持有人的利益，也不會(huì)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格造成太大沖擊，算是個(gè)不錯(cuò)的試點(diǎn)。華夏北京保障房REIT也完成了擴(kuò)募，底層項(xiàng)目增加到6個(gè)，資產(chǎn)規(guī)模和現(xiàn)金流池都擴(kuò)大了不少。

除此之外，中金廈門(mén)安居REIT在一季度拿到了證監(jiān)會(huì)的擴(kuò)募注冊(cè)批復(fù)，計(jì)劃收購(gòu)林邊公寓、仁和公寓，合計(jì)面積近9萬(wàn)㎡，拿下這兩個(gè)項(xiàng)目后，它在廈門(mén)市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)會(huì)更穩(wěn)固。招商蛇口REIT也公告了擴(kuò)募計(jì)劃，準(zhǔn)備收購(gòu)深圳南山的壹棧?山前項(xiàng)目，建筑面積近9.87萬(wàn)㎡，和現(xiàn)有的林下、太子灣項(xiàng)目湊在一起，能形成片區(qū)化運(yùn)營(yíng)，后續(xù)協(xié)同效應(yīng)應(yīng)該會(huì)很明顯。

更值得注意的是，板塊擴(kuò)容不再只有“擴(kuò)募”一條線(xiàn)，首發(fā)項(xiàng)目也在密集推進(jìn)。4月17日，國(guó)泰海通中國(guó)建筑租賃住房REIT披露招募說(shuō)明書(shū)（草案），作為中建體系首單租賃住房REIT，以上海松江區(qū)中建?幸孚+公寓為單一底層資產(chǎn)，擬募集規(guī)模13.14億元，預(yù)計(jì)2026-2027年凈現(xiàn)金流分派率均在4%以上，為市場(chǎng)提供了央企背書(shū)、運(yùn)營(yíng)成熟的保障性租賃住房配置標(biāo)的。項(xiàng)目總建面14.32萬(wàn)㎡、2432套房源，2021年投入運(yùn)營(yíng)，截至2025年末出租率93.66%、租金收繳率超99%，盈利與現(xiàn)金流表現(xiàn)扎實(shí)，預(yù)計(jì)將很快登陸上交所。4月16日，中航北京昌保租賃住房REIT也正式宣告成立，標(biāo)志著新一批首發(fā)項(xiàng)目正加速落地。

短短一個(gè)季度，4只存量REIT推進(jìn)或完成擴(kuò)募，疊加2只新REIT進(jìn)入發(fā)行/成立階段，這其實(shí)標(biāo)志著租賃住房REITs板塊，已經(jīng)從最初的“首批試點(diǎn)”，進(jìn)入到常態(tài)化擴(kuò)容的新階段。未來(lái)，管理人之間的差距，不會(huì)再是“能不能上市”，而是“能不能拿到優(yōu)質(zhì)存量資產(chǎn)”“能不能做好運(yùn)營(yíng)”“能不能通過(guò)擴(kuò)募持續(xù)做大規(guī)模”——這些才是真正的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

■ 總結(jié)：穩(wěn)健底色沒(méi)改，但分化時(shí)代正式到來(lái)

綜合一季度運(yùn)營(yíng)、財(cái)務(wù)與市場(chǎng)擴(kuò)容數(shù)據(jù)，可以得出一個(gè)清晰結(jié)論：租賃住房 REITs 整體韌性仍在，但板塊內(nèi)部分化已全面拉開(kāi)，行業(yè)正式告別普漲階段，進(jìn)入 “精挑資產(chǎn)、比拼運(yùn)營(yíng)” 的新時(shí)期。

第一，擴(kuò)募與新發(fā)雙向發(fā)力，成為行業(yè)最確定的增長(zhǎng)主線(xiàn)。已完成擴(kuò)募的項(xiàng)目在營(yíng)收規(guī)模、現(xiàn)金流體量、分紅能力上全面領(lǐng)先；疊加中建 REIT、中航昌保 REIT 等新品加速落地，板塊從 “試點(diǎn)擴(kuò)容” 邁入常態(tài)化、規(guī)?；l(fā)展新階段。

第二，項(xiàng)目韌性高度依賴(lài)三大核心要素：區(qū)位、運(yùn)營(yíng)效率、租戶(hù)結(jié)構(gòu)。核心城區(qū)、高出租率、高收繳率、個(gè)人租戶(hù)分散的標(biāo)的，在租金下行周期中表現(xiàn)出更強(qiáng)的抗壓力；而區(qū)位偏弱、租約偏短、企業(yè)租戶(hù)集中的項(xiàng)目，則更早承受市場(chǎng)調(diào)整壓力。

第三，行業(yè)邏輯已變，不再是 “持有即贏”，而是 “運(yùn)營(yíng)為王”。過(guò)去靠政策紅利、資產(chǎn)上市即可獲得收益的階段已經(jīng)過(guò)去，未來(lái)項(xiàng)目收益率的差距，將直接由精細(xì)化運(yùn)營(yíng)、成本管控、租客留存能力決定。

第四，在全國(guó)租賃市場(chǎng)溫和調(diào)整、存量盤(pán)活成為政策主線(xiàn)的背景下，租賃住房 REITs 憑借現(xiàn)金流穩(wěn)定、信息透明、政策支持力度大等優(yōu)勢(shì)，仍是當(dāng)前不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域中稀缺的穩(wěn)健型配置品種，對(duì)長(zhǎng)期資金、保險(xiǎn)、理財(cái)類(lèi)資金具備持續(xù)吸引力。

中長(zhǎng)期來(lái)看，隨著 “十五五” 期間租賃市場(chǎng)規(guī)范化、機(jī)構(gòu)化程度持續(xù)提升，疊加存量房源加速注入 REITs 平臺(tái)，行業(yè)規(guī)模仍有較大提升空間。但對(duì)投資者而言，下一階段的核心不再是 “是否配置 REITs”，而是能否選對(duì)標(biāo)的—— 出租率的穩(wěn)定性、現(xiàn)金流的真實(shí)性、擴(kuò)募資產(chǎn)的質(zhì)量，將成為決定長(zhǎng)期收益的關(guān)鍵，也是后續(xù)市場(chǎng)跟蹤的核心主線(xiàn)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中指研究院、各基金管理人披露的2026年第一季度報(bào)告、證監(jiān)會(huì)批復(fù)文件及公司公告、招募說(shuō)明書(shū)、基金成立公告等公開(kāi)披露文件

特別說(shuō)明：本文基于公開(kāi)信息撰寫(xiě)，不構(gòu)成投資建議。不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)受宏觀經(jīng)濟(jì)和政策影響較大，REIT凈值可能繼續(xù)波動(dòng)。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 睿讀丨租賃住房REITs 2026一季報(bào)深度解讀：誰(shuí)在高增長(zhǎng)，誰(shuí)在承壓？