作者：吳志武

來(lái)源：中證鵬元評(píng)級(jí)

"主要內(nèi)容

上市公司具有經(jīng)營(yíng)價(jià)值、殼價(jià)值和產(chǎn)業(yè)價(jià)值。在轉(zhuǎn)型發(fā)展背景下，上市公司成為城投企業(yè)并購(gòu)的重要目標(biāo)。

1、城投并購(gòu)上市公司主要?jiǎng)訖C(jī)。城投并購(gòu)上市公司背后動(dòng)機(jī)，不僅有城投自身因素，還有政府層面的驅(qū)動(dòng)因素。政府層面，紓困民企和推動(dòng)地方產(chǎn)業(yè)發(fā)展是地方政府支持城投并購(gòu)上市公司的主要驅(qū)動(dòng)因素。城投層面，推動(dòng)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型和開(kāi)展資本運(yùn)作是城投并購(gòu)上市公司的內(nèi)在需要。

2、城投并購(gòu)上市公司常用策略。為了實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目的，城投在并購(gòu)中也往往運(yùn)用一些策略，以便以最小的代價(jià)獲取最大的收益。一是，購(gòu)小策略，通過(guò)購(gòu)小市值上市公司控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。二是，通過(guò)基金并購(gòu)策略。通過(guò)旗下基金并購(gòu)，能夠發(fā)揮專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)在公司治理方面的專(zhuān)業(yè)性和投資管理上的靈活性，也更有利于利用和整合各種金融資源。三是，反向收購(gòu)策略。城投將手中持有的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入到上市公司平臺(tái)，可以實(shí)現(xiàn)間接上市融資。四是，控股不超過(guò)30%策略，為了規(guī)避觸發(fā)要約收購(gòu)，提高并購(gòu)成本，較少有城投控股上市公司股權(quán)超過(guò)30%。五是，間接控股策略。在不能實(shí)現(xiàn)直接控股的情況下，通過(guò)控股上市公司控股機(jī)構(gòu)，間接實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的控股。

3、城投并購(gòu)上市公司風(fēng)險(xiǎn)及防范。并購(gòu)會(huì)面臨經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、整合風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、交易風(fēng)險(xiǎn)等，城投并購(gòu)上市公司過(guò)程中可能會(huì)因政績(jī)壓力、盡調(diào)不充分、投后缺乏管理等因素而加劇這些并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。因而，城投并購(gòu)上市公司時(shí)，應(yīng)當(dāng)做好并購(gòu)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)防范。一是，明確并購(gòu)上市公司的要求，杜絕為了政績(jī)而并購(gòu)。二是，并購(gòu)前要強(qiáng)化對(duì)上市公司盡職調(diào)查。三是，控制并購(gòu)交易風(fēng)險(xiǎn)。四是，并購(gòu)上市公司后要加強(qiáng)投后管理。

"

一、城投并購(gòu)上市公司主要?jiǎng)訖C(jī)

上市公司具有經(jīng)營(yíng)價(jià)值、殼價(jià)值和產(chǎn)業(yè)價(jià)值。所謂經(jīng)營(yíng)價(jià)值，是上市公司作為優(yōu)質(zhì)企業(yè)的代表，可以通過(guò)經(jīng)營(yíng)發(fā)展不斷產(chǎn)生價(jià)值；所謂殼價(jià)值，是上市公司可以作為資本運(yùn)作的重要平臺(tái)；所謂產(chǎn)業(yè)價(jià)值，是指部分行業(yè)頭部上市公司，在產(chǎn)業(yè)發(fā)展中可以發(fā)揮鏈主和產(chǎn)業(yè)引擎的作用。轉(zhuǎn)型發(fā)展背景下，城投企業(yè)并購(gòu)上市公司的價(jià)值突出，但作為特殊的經(jīng)營(yíng)主體，城投并購(gòu)上市公司背后的動(dòng)機(jī)，不僅有城投自身因素，還有政府層面的驅(qū)動(dòng)因素。

1、政府層面

城投大規(guī)模入股上市公司，起源于民企紓困。近年來(lái)。受經(jīng)濟(jì)環(huán)境不景氣的影響，部分民營(yíng)上市公司出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)、融資困難，生存壓力較大，伴隨著股價(jià)下跌，部分上市公司控股股東因股權(quán)質(zhì)押比例較高而出現(xiàn)質(zhì)押危機(jī)。考慮到民企經(jīng)營(yíng)危機(jī)對(duì)地方經(jīng)濟(jì)、金融風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)穩(wěn)定等方面的重大影響，政府肩負(fù)著民企紓困重任，而通過(guò)國(guó)有資本的注入緩解民營(yíng)上市公司流動(dòng)性困境，通過(guò)國(guó)有資源的嫁接推動(dòng)民營(yíng)上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況改善，成為政府紓困上市民企主要的出發(fā)點(diǎn)。在此背景下，城投成為地方政府紓困的重要抓手。

同時(shí)，面對(duì)新一輪產(chǎn)業(yè)變革加速演進(jìn)的發(fā)展要求，并購(gòu)已成為地方實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的“助推器”。地方政府借助城投并購(gòu)上市公司，推動(dòng)區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，主要體現(xiàn)在以下方面：一是，通過(guò)并購(gòu)，強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈延鏈，完善區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈條，形成產(chǎn)業(yè)集群，增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)協(xié)同，提升產(chǎn)業(yè)鏈話(huà)語(yǔ)權(quán)。二是，搶占新興產(chǎn)業(yè)、未來(lái)產(chǎn)業(yè)制高點(diǎn)，人工智能、量子信息、生物技術(shù)、新能源等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)成為并購(gòu)的重要方向。三是，通過(guò)并購(gòu)，獲得先進(jìn)的研發(fā)技術(shù)，整合研發(fā)能力和資源，推動(dòng)科技創(chuàng)新和研發(fā)成果共享。

2、城投層面

推動(dòng)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型是當(dāng)前城投最現(xiàn)實(shí)的需求，城投以產(chǎn)業(yè)投資者或產(chǎn)業(yè)培育者身份入股上市公司，意在獲得產(chǎn)業(yè)資源，拓展市場(chǎng)化發(fā)展空間。而相比參股，控股上市公司則是更積極的轉(zhuǎn)型方式。雖然參股上市公司，城投可以獲得投資收益，增加市場(chǎng)化收益來(lái)源，降低對(duì)政府補(bǔ)貼的依賴(lài)，但控股上市公司可以直接實(shí)現(xiàn)對(duì)上市企業(yè)的并表，迅速做大城投市場(chǎng)化收入和利潤(rùn)規(guī)模，從而滿(mǎn)足融資監(jiān)管指標(biāo)，實(shí)現(xiàn)真正的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型。

同時(shí)，城投控股上市公司后，也獲得了開(kāi)展資本運(yùn)作的重要平臺(tái)。由于國(guó)有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)流動(dòng)性差，資產(chǎn)變現(xiàn)困難，無(wú)法在市場(chǎng)上進(jìn)行合理、公平的估值，而通過(guò)控股上市公司，為城投資產(chǎn)變現(xiàn)提供了重要通道。借助上市公司平臺(tái)，城投優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)可以出售給上市公司，助力城投提升資產(chǎn)證券化率，從而實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)值最大化，也一定程度上解決了城投目前面臨的資金退出難、融資難等問(wèn)題。

二、城投并購(gòu)上市公司常用策略

為了實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目的，城投在并購(gòu)中也往往運(yùn)用一些策略，以便以最小的代價(jià)獲取最大的收益。城投運(yùn)用的一些常見(jiàn)策略如下：

1、購(gòu)小策略

2018-2025年間，城投并購(gòu)上市公司共發(fā)生174起，城投收購(gòu)上市公司市值[1]主要分布于10億元到880億元之間，其中，被并購(gòu)上市公司市值以50億元之下最多，占比接近50%，其次為50-100億元，占比27.6%，反映出城投收購(gòu)上市公司市值普遍較小。城投之所以?xún)A向于并購(gòu)小市值上市公司，主要是由于控股小市值公司花費(fèi)較小，易于管控財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2、通過(guò)基金并購(gòu)策略

城投并購(gòu)上市公司可以由城投直接并購(gòu)，也可以由下屬子公司進(jìn)行并購(gòu)，還可以由旗下基金公司并購(gòu)，三種并購(gòu)方式均各具優(yōu)點(diǎn)。由城投企業(yè)直接并購(gòu)，城投可以通過(guò)影響上市公司的經(jīng)營(yíng)決策，直接體現(xiàn)并購(gòu)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略意圖，上市公司也可以直接獲得城投的支持。但由于城投市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)能力較差，直接經(jīng)營(yíng)管理上市公司，可能會(huì)存在這方面的短板。由城投下屬子公司并購(gòu)，下屬子公司一般是城投下面的產(chǎn)投平臺(tái)，這種并購(gòu)相對(duì)契合產(chǎn)投子公司的職能定位，且有利于上市公司與產(chǎn)投業(yè)務(wù)之間的戰(zhàn)略協(xié)同，但上市公司可直接獲得城投企業(yè)的資源支持將可能會(huì)減少。由城投旗下基金并購(gòu)上市公司，這能夠發(fā)揮專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)在公司治理方面的專(zhuān)業(yè)性和投資管理上的靈活性，也更有利于利用和整合各種金融資源，服務(wù)于上市公司業(yè)務(wù)拓展。有鑒于此，通過(guò)旗下基金開(kāi)展并購(gòu)也成為當(dāng)前城投重要的策略。

以泉州水務(wù)集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“泉州水務(wù)”）收購(gòu)蠡湖股份為例，泉州水務(wù)是泉州市水資源產(chǎn)業(yè)綜合利用開(kāi)發(fā)平臺(tái)和國(guó)有資本投資運(yùn)營(yíng)公司。蠡湖股份成立于1994年，注冊(cè)資本2.153億，于2018年在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，主要從事渦輪增壓器關(guān)鍵零部件壓氣機(jī)殼、渦輪的研發(fā)、生產(chǎn)及銷(xiāo)售。基于當(dāng)?shù)貒?guó)資對(duì)上市公司發(fā)展前景的看好，并購(gòu)可快速增加泉州水務(wù)市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)比例，并依托蠡湖股份這一資本運(yùn)作的重要平臺(tái)，深耕產(chǎn)業(yè)鏈和資本運(yùn)作，帶動(dòng)泉州市水務(wù)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。2022年4月25日，泉州水務(wù)旗下的并購(gòu)基金——泉州水務(wù)鼎晟股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）與無(wú)錫市蠡湖至真投資有限公司簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，以14.51元/股的價(jià)格受讓蠡湖至真直接持有的上市公司非限售流通股份，總價(jià)款為9.06億元。本次權(quán)益變動(dòng)完成之后，泉州水務(wù)鼎晟成為上市公司控股股東，泉州市國(guó)資委成為上市公司實(shí)際控制人。

3、反向收購(gòu)策略

通過(guò)控股上市公司，借助上市公司這一平臺(tái)開(kāi)展資本運(yùn)作，提高資產(chǎn)證券化水平，是城投控股上市公司重要的目標(biāo)之一。如果城投擁有較多的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，且短期內(nèi)缺少變現(xiàn)的途徑，那么城投將手中持有的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入到上市公司平臺(tái)，可以實(shí)現(xiàn)間接上市融資，這種方式也稱(chēng)為反向收購(gòu)策略。相較于IPO，反向并購(gòu)具有周期短、對(duì)收購(gòu)標(biāo)的要求相對(duì)較低等特點(diǎn)。

以上市公司三佳科技控股安徽眾合半導(dǎo)體科技有限公司51%股權(quán)為例，三佳科技主營(yíng)半導(dǎo)體封裝模具和擠出模具。由于目前處于“傳統(tǒng)業(yè)務(wù)微利，先進(jìn)封裝燒錢(qián)”的換擋期，公司經(jīng)營(yíng)狀況并不太穩(wěn)定，2023年公司一度出現(xiàn)虧損，2024年雖盈利2000多萬(wàn)，但2025年凈利潤(rùn)又下降50%。2025年1月，合肥市國(guó)有資產(chǎn)控股有限公司下屬子公司合肥市創(chuàng)新科技風(fēng)險(xiǎn)投資有限公司收購(gòu)了上市公司17.04%的股份，并取得了控制權(quán)。2025年6月，三佳科技發(fā)布收購(gòu)安徽眾合半導(dǎo)體科技有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“眾合半導(dǎo)體”）控股權(quán)的公告，眾合半導(dǎo)體是由安徽地方國(guó)資參股培育的一家主營(yíng)半導(dǎo)體封裝設(shè)備及配套模具的企業(yè)，主要由安徽地方國(guó)資出資的安徽十月新興成長(zhǎng)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（簡(jiǎn)稱(chēng)十月新興）占眾合半導(dǎo)體8.85%的股份，三佳科技收購(gòu)眾合半導(dǎo)體后十月新興實(shí)現(xiàn)了股權(quán)退出，地方國(guó)資得到了盤(pán)活和增值。而通過(guò)對(duì)眾合半導(dǎo)體的收購(gòu)，三佳科技也優(yōu)化了資源配置效率，提升了市場(chǎng)占有率。

4、控股不超過(guò)30%策略

要取得上市公司絕對(duì)控股權(quán)，需要持有51%的股權(quán)。而根據(jù)法律規(guī)定，當(dāng)投資者持有或通過(guò)與他人的協(xié)議共同持有一個(gè)上市公司已發(fā)行的有表決權(quán)股份達(dá)到百分之三十時(shí)，若繼續(xù)進(jìn)行收購(gòu)，則必須依法向該上市公司所有股東發(fā)出收購(gòu)要約。因而，城投公司控股上市公司股權(quán)超過(guò)30%，會(huì)觸發(fā)要約收購(gòu)，這會(huì)導(dǎo)致控股成本大幅提高，目前較少有城投采用要約收購(gòu)方式實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的控股。更重要的是，通過(guò)一定的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，比如協(xié)議轉(zhuǎn)讓加表決權(quán)委托或放棄、控股董事會(huì)、一致行動(dòng)人等，不需持股超30%，也可以實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的直接控股，從而可以用較少的股權(quán)獲得更大的收益。有鑒于此，城投收購(gòu)上市公司的股權(quán)很少會(huì)超過(guò)30%。

以上饒市城市建設(shè)投資開(kāi)發(fā)集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“上饒城投”）收購(gòu)閩發(fā)鋁業(yè)為例，上饒城投是上饒市重要的國(guó)有資產(chǎn)管理和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資主體。閩發(fā)鋁業(yè)主營(yíng)鋁合金門(mén)窗、鋁塑板、鋁模板以及太陽(yáng)能支架等產(chǎn)品。2020年2月18日，上饒城投與上市公司控股股東、實(shí)控人黃天火及一致行動(dòng)人簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，轉(zhuǎn)讓方分批將其所持上市公司296,329,179股轉(zhuǎn)讓給上饒城投，經(jīng)過(guò)兩次轉(zhuǎn)讓后，上饒城投成功入主閩發(fā)鋁業(yè)，持股2.963億股，占流通股34.79%，占總股本29.99%，成為閩發(fā)鋁業(yè)第一大股東和實(shí)控人。之后，上市公司閩發(fā)鋁業(yè)又在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行回購(gòu)并注銷(xiāo)了部分股份，導(dǎo)致上饒城投持股比例被動(dòng)超過(guò)30%，但這并不觸發(fā)要約收購(gòu)條款。

5、間接控股策略

城投并購(gòu)上市公司，大多以獲取上市公司控制權(quán)為核心，因?yàn)橹挥蝎@得上市公司控制權(quán)，才能全面掌控上市公司的經(jīng)營(yíng)決策。間接控股是城投公司通過(guò)控股上市公司控股機(jī)構(gòu)，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的控股。相比直接控股，間接控股在投資退出靈活性上更具優(yōu)勢(shì)，且有利于城投與上市公司風(fēng)險(xiǎn)隔離；而一些上市公司控股權(quán)也可能掌控在機(jī)構(gòu)手中，在此情況下，通過(guò)控股控股機(jī)構(gòu)更易實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的控股。因而，間接控股也成為城投重要的并購(gòu)策略。

以寧波市文化旅游投資集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“寧波文旅集團(tuán)”）收購(gòu)創(chuàng)源股份為例，寧波文旅集團(tuán)主要涉足產(chǎn)業(yè)投資、文化金融資本、教育和影視文化娛樂(lè)、會(huì)展旅業(yè)、交通產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)、酒店物業(yè)等六大產(chǎn)業(yè)。創(chuàng)源股份于2017年9月登陸深交所，主營(yíng)業(yè)務(wù)為紙質(zhì)時(shí)尚文教、休閑文化用品的設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售。實(shí)際控制人為任召?lài)?guó)，其通過(guò)自持和控制的合力管理咨詢(xún)共持有上市公司21.37%的股份。2021年12月，寧波文旅開(kāi)始收購(gòu)創(chuàng)源股份。先由合力管理咨詢(xún)通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式向原實(shí)控人任召?lài)?guó)轉(zhuǎn)讓所持創(chuàng)源股份2%的股權(quán)，轉(zhuǎn)讓完成后，合力管理咨詢(xún)持有創(chuàng)源股份28.88%的股權(quán)。上述交易完成后，合力管理咨詢(xún)的全體股東將其持有的合力管理咨詢(xún)的100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給寧波文旅集團(tuán)。交易全部完成后，寧波文旅集團(tuán)直接持有合力管理咨詢(xún)100%股權(quán)，間接持有創(chuàng)源股份28.88%的股權(quán)，實(shí)現(xiàn)了對(duì)創(chuàng)源股份的間接控股。 

三、城投并購(gòu)上市公司風(fēng)險(xiǎn)及防范

1、哪些因素會(huì)加劇城投并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)？

任何并購(gòu)都存在風(fēng)險(xiǎn)，更未必會(huì)帶來(lái)收益，常見(jiàn)的并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)主要有經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、整合風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、交易風(fēng)險(xiǎn)等。比如經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，由于被并購(gòu)者所處行業(yè)周期性較強(qiáng)，即使并購(gòu)也未必能扭轉(zhuǎn)被并購(gòu)者周期性因素所導(dǎo)致的經(jīng)營(yíng)頹勢(shì)，從而導(dǎo)致并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)較高；再比如整合風(fēng)險(xiǎn)，并購(gòu)雙方因在文化、體制、業(yè)務(wù)等方面的沖突，導(dǎo)致戰(zhàn)略協(xié)同較差，經(jīng)營(yíng)效率低下，便存在1+1<2的結(jié)果。而由于城投的特殊性，城投并購(gòu)上市公司過(guò)程中可能存在一些因素加劇這些并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。

首先，城投面臨的政績(jī)壓力，會(huì)加劇并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。近年來(lái)，隨著紓困政策的實(shí)施以及并購(gòu)重組在優(yōu)化國(guó)有資產(chǎn)布局、推動(dòng)區(qū)域產(chǎn)業(yè)升級(jí)中作用突出，不少地方政府將紓困民企和區(qū)域內(nèi)上市公司數(shù)量作為政績(jī)目標(biāo)，在此背景下，城投并購(gòu)上市公司不可避免受到政績(jī)因素所驅(qū)使，從而導(dǎo)致并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)。比如某地城投為了完成上級(jí)下達(dá)的企業(yè)上市“倍增計(jì)劃”，未經(jīng)充分論證評(píng)估收購(gòu)了某上市公司，最終上市公司退市，導(dǎo)致城投面臨大幅損失。

其次，并購(gòu)上市公司，具有較強(qiáng)專(zhuān)業(yè)性，并購(gòu)前需對(duì)上市公司業(yè)務(wù)類(lèi)型、財(cái)務(wù)狀況、發(fā)展前景等進(jìn)行深入的專(zhuān)業(yè)調(diào)查，對(duì)財(cái)務(wù)造假、隱性負(fù)債、大股東資金占用、內(nèi)控失效、法律訴訟等重大風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行重點(diǎn)排查。如果盡職調(diào)查不到位，則會(huì)明顯增加并購(gòu)后的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和整合風(fēng)險(xiǎn)。但城投由于缺乏這方面的管理經(jīng)驗(yàn)和人才儲(chǔ)備，在并購(gòu)時(shí)易因盡調(diào)不充分等因素，導(dǎo)致并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)增加。

再者，公司治理不完善是導(dǎo)致上市公司陷入經(jīng)營(yíng)困境的重要因素，比如控股股東一股獨(dú)大并掏空上市公司，導(dǎo)致上市公司發(fā)展陷入困境。而城投因政策要求介入上市公司紓困，但對(duì)上市公司治理缺失缺乏明確的認(rèn)知，并購(gòu)后又缺乏改善公司治理的能力和措施，而原控股股東仍然持有上市公司股份，且在上市公司中擔(dān)任要職，這使得原控股股東仍具備掏空上市公司的條件。

2、城投如何防范并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)？

由于并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)較大，城投并購(gòu)上市公司時(shí)，便應(yīng)當(dāng)做好并購(gòu)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)防范。

一是，明確并購(gòu)上市公司的要求，杜絕為了政績(jī)而并購(gòu)。雖然上市公司擁有完善的公司治理結(jié)構(gòu)和管理制度，較強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)管理能力和完善的產(chǎn)業(yè)鏈，整體上企業(yè)質(zhì)量較好，可以形成城投優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)來(lái)源，但上市公司原控股股東愿意出讓控股權(quán)給城投，反映出上市公司發(fā)展已面臨較大的困境或瓶頸，如果缺乏改善上市公司運(yùn)營(yíng)的能力，很難化解上市公司所面臨的危機(jī)或推動(dòng)上市公司進(jìn)一步發(fā)展。在此情況下，城投應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化對(duì)并購(gòu)上市公司的要求，對(duì)于存在重大風(fēng)險(xiǎn)的上市公司應(yīng)當(dāng)予以規(guī)避。

二是，并購(gòu)前要強(qiáng)化對(duì)上市公司盡職調(diào)查。盡職調(diào)查范圍包括上市公司業(yè)務(wù)類(lèi)型、財(cái)務(wù)狀況、管理團(tuán)隊(duì)、市場(chǎng)前景、行業(yè)地位、實(shí)控人背景等，還包括對(duì)財(cái)務(wù)造假、隱性負(fù)債、大股東資金占用、內(nèi)控失效、法律訴訟等重大風(fēng)險(xiǎn)的排查。此外，城投并購(gòu)還需進(jìn)行可行性論證，對(duì)自身財(cái)務(wù)狀況，收購(gòu)目的（財(cái)務(wù)投資或戰(zhàn)略性收購(gòu)）、業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)程度、未來(lái)發(fā)展規(guī)劃和重組計(jì)劃進(jìn)行論證，以減少并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。

三是，控制并購(gòu)交易風(fēng)險(xiǎn)。由于資本市場(chǎng)瞬息萬(wàn)變，經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)監(jiān)管環(huán)境、審批等因素容易發(fā)生變化，使得交易存在較大不確定性，因而，并購(gòu)時(shí)要規(guī)范投資決策流程，杜絕“閃電并購(gòu)”“裸奔式收購(gòu)”等違規(guī)操作；并購(gòu)談判中，應(yīng)設(shè)置交易協(xié)議生效的先決條件，防止市場(chǎng)環(huán)境變化時(shí)所產(chǎn)生的交易風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，完善交易結(jié)構(gòu)設(shè)置，對(duì)轉(zhuǎn)讓價(jià)款、支付流程、標(biāo)的股權(quán)交割、過(guò)渡期損益、業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)茸骱侠戆才拧?/p>

四是，并購(gòu)上市公司后要加強(qiáng)投后管理。城投應(yīng)派駐專(zhuān)業(yè)管理團(tuán)隊(duì)參與公司治理，實(shí)質(zhì)取得上市公司財(cái)務(wù)權(quán)、經(jīng)營(yíng)權(quán)與印章控制權(quán)，實(shí)際參與上市公司日常的經(jīng)營(yíng)管理；建立常態(tài)化經(jīng)營(yíng)監(jiān)控與風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，強(qiáng)化對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)惡化、資金挪用等問(wèn)題的預(yù)警；建立追責(zé)機(jī)制，對(duì)投資并購(gòu)中的盲目決策、失職瀆職、違規(guī)操作等行為，實(shí)行決策、審批、執(zhí)行全鏈條終身追責(zé)。

[1] 上市公司市值是指股權(quán)轉(zhuǎn)讓公告日上市公司市值

作者 I 吳志武

部門(mén) I 中證鵬元 研究發(fā)展部

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

本文由“中證鵬元評(píng)級(jí)”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有，未經(jīng)授權(quán)，請(qǐng)勿轉(zhuǎn)載，謝謝！

原標(biāo)題： 城投企業(yè)并購(gòu)上市公司動(dòng)機(jī)、策略及風(fēng)險(xiǎn)防范