作者：Osyth

來源：資產界

又一家曾經的明星校企，走到重整的關鍵路口。

8月26日，*ST啟環公告，此前困擾公司的6365.49萬元關聯方非經營性資金占用已經全部解決。

8月25日，公司指定賬戶已經收到這筆資金，相關余額正式歸零。

就在兩天前，啟迪環境剛剛與6家財務投資人簽署《重整投資協議》。

按照協議，財務投資人擬以1.31元/股受讓2.1億股重整轉增股票，對應投資款合計2.751億元，同時負責解決上述資金占用問題。

更早之前，產業投資人已經進場。

7月31日，啟迪環境與宜昌城發、宜昌創元國控、啟迪未來投資以及三峽至喜簽署重整投資協議。

8月12日，三峽至喜正式取得宜昌市國資委批復，產業投資協議滿足生效條件。

按照現有方案，如果后續重整順利完成，三峽至喜將成為啟迪環境控股股東，宜昌市國資委將成為實際控制人。

產業投資人敲定，國資批復拿到，財務投資人進場，資金占用問題解決。

啟迪環境持續近一年的預重整，已經走到了非常關鍵的一步。

但它還沒有真正進入重整。

截至目前，宜昌中院尚未正式裁定受理啟迪環境重整。

2025年9月24日啟動預重整后，期限已經分別在去年12月、今年3月和6月三次延長。

公司公告也反復提示，預重整并不等于法院正式受理，后續仍然存在重整失敗甚至破產清算的風險。

從曾經的清華系明星公司，到如今等待地方國資通過重整接盤，啟迪走到這里，并不是孤例。

在它之前，資產接近3000億元的紫光集團已經完成重整；更早之前，總資產超過3600億元的北大方正也被送進法院。

曾經撐起中國高校產業版圖的那批超級校企，幾乎都換了一副模樣。

01

校企，也曾創造過商業神話

高校辦企業，曾經有非常現實的時代背景。

高校手里有技術、有人才，但科研成果怎么走出實驗室、真正變成產品，是一個難題。

于是從上世紀80年代開始，一批高校直接下場辦企業。

北大方正，就是其中最成功的樣本之一。

1970年代，王選帶領團隊研究漢字激光照排技術。

到1987年，《經濟日報》開始采用國產激光照排系統，第二年直接賣掉全部鉛字。

到1993年，國產系統已經覆蓋國內99%的報社和95%以上的書刊印刷廠。

這項技術后來撐起了方正。

王選曾把自己的理念概括成四個字：“頂天立地”。

“頂天”是繼續做技術，“立地”是把技術真正變成商品。

靠著這條路，北大方正迅速做大。

清華旗下也陸續長出了同方、紫光、啟迪等龐大的產業平臺。

它們最初承擔的任務其實非常清楚：讓高校科研成果走向市場。

但當企業越做越大，故事開始發生變化。

方正不再只是做激光照排和計算機，開始進入證券、金融、地產、醫療、醫藥、貿易；紫光一路進入芯片設計、存儲、云計算和網絡設備；啟迪則從科技園區運營擴張到環保、新能源、金融投資等領域。

高校企業，逐漸變成了一批橫跨多個產業的資本集團。

02

從做技術，到做資本

方正的變化尤其明顯。

2000年代以后，方正開始全面推進多元化，資產規模快速膨脹。

到2018年底，方正集團總資產已經超過3600億元，營業收入達到1333億元。

但規模變大的同時，另一個問題一直沒有消失：股權和治理。

2003年前后，方正啟動改制，引入管理層和社會股東，此后形成北大資產持股70%、管理層持股平臺招潤投資持股30%的格局。

這30%的股權，后來爭了很多年。

2019年6月，北大資產甚至將爭議重新送進法院，請求確認當年的部分權益轉讓協議無效，并要求招潤返還方正集團30%的股權。

但更大的問題已經不在股權本身。

隨著金融、地產、醫療等業務不斷鋪開，方正越來越依賴外部融資維持龐大的資產版圖。

2019年三季度末，方正集團負債總額已經達到約3030億元，其中有息負債約1600億元，境內外存續債券約572億元。

于是出現了一個極具反差的場景。

2019年上半年，股東還在法院里爭這家3600億巨頭30%的股權。

半年后，這家公司連20億元都拿不出來了。

2019年12月2日，方正集團發行的“19方正SCP002”到期未能兌付本息。

這是方正歷史上的第一次公開債券違約。

一家擁有3600多億元資產、年收入超過1300億元的企業，被一筆20億元債券撕開了資金鏈的口子。

03

20億債券撕開3000億債務

20億元違約只是開始。

兩個月后，北京銀行以方正集團不能清償到期債務、明顯缺乏清償能力為由申請重整。

2020年2月19日，北京一中院正式受理。

隨后，方正集團及旗下方正產業控股、北大醫療、方正信產、北大資源五家公司被納入實質合并重整。

最終，中國平安、珠海華發和深圳特發組成的聯合體進場。

最高法后來披露，這場重整引入了700多億元投資，化解2600多億元債務，涉及400余家企業和3.5萬名員工。

原來的方正被重新拆解，有價值的金融、醫療、信息技術等業務進入新平臺，歷史債務則通過現金、以股抵債、留債和信托等方式重新安排。

幾乎同一時期，另一家超級校企紫光集團也出了問題。

從2013年前后開始，紫光通過一輪又一輪并購迅速擴張，從展訊、銳迪科，到新華三、長江存儲，短短幾年搭起了一張龐大的半導體產業版圖。

產業確實做起來了，但錢也越花越多。

2020年，紫光債務危機全面爆發。

2021年7月，北京一中院正式裁定受理紫光集團重整；一個多月后，紫光集團等7家企業被裁定實質合并重整。

最終，智路資本、建廣資產組成的聯合體接盤，投入重整資金600億元。

方正重整了。

紫光重整了。

如今，輪到了啟迪環境。

04

校企時代走向終結

如果只把這幾家公司的結局歸結為“內斗”，過于簡單。

方正、紫光、啟迪的股權結構、業務模式和爆雷路徑并不完全一樣，但它們身上確實能看到一個相似的變化：最早，它們依靠的是高校的技術、人才和科研成果；做到一定規模之后，增長越來越依賴資本運作、并購和負債擴張。

業務越來越多，資產越來越大，組織結構也越來越復雜。

一家公司從幾十億做到幾百億、幾千億之后，需要面對的已經不是單純的科研成果轉化問題，而是公司治理、現金流、債務期限、投資回報和資本約束。

一旦資產擴張的速度超過經營現金流能夠支撐的速度，幾千億資產也不意味著安全。

方正就是最典型的例子。

王選時代，一項技術就能創造一家企業；30多年后，一家擁有3600億資產的公司，卻因為20億元債券無法兌付走進法院。

這或許也是中國高校企業幾十年發展中最強烈的反差。

如今，方正已經完成重整，紫光早已易主，啟迪環境也走到了產業投資人和財務投資人相繼進場的階段。

但啟迪的故事還沒有結束。

地方國資已經入場，資金占用障礙已經清除，下一步真正關鍵的，是法院是否正式裁定受理重整，以及最終重整方案能否獲得通過并執行。

那個高校親自下場辦企業、再一路把企業做到千億規模的年代，正在遠去。

留下來的問題不是高校還能不能做出好技術。

而是當一項技術真正走出校園之后，誰來把它經營成一家真正能夠穿越周期的企業。

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注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 中國最大校企崩塌始末